江南春怒了！
北京時間2011年11月22日凌晨，納斯達克股票市場，分眾傳媒(Nasdaq：FMCN)以每股23.1美元開盤后就一路狂跌，最低報每股8.79美元，降幅一度高達66%，13.6億美元市值一日蒸發。
股價暴跌原因是國際做空機構渾水公司(Muddy Waters)發布了一份有關分眾傳媒的研究報告，將分眾傳媒描述為“中國的奧林巴斯”(11月8日，奧林巴斯被爆出財務造假丑聞)，股票定為“強烈賣出”級別。
“這種到處造謠，聯手做空基金惡意圖利的人為什么沒人告他們呢？這些人應該得到法律的懲處！!!”此后江南春第一時間發微博，一連用了三個驚嘆號，憤怒之情溢于言表。
截至《中國經營報》記者發稿日，分眾股票表現已經部分回暖。
一份報告導致分眾傳媒股價暴跌，此事系人為作局，還是江南春體系危局被暴露？
“渾水”再摸魚
作為此事的主角之一——渾水公司(Muddy Waters)想必大家并不陌生，它曾是做空中國概念股的主要幕后策劃者。2011年年中，正是在這家公司的運作下，導致東方紙業(ONP)、綠諾科技(RINO)、多元環球水務(DGW) 和中國高速傳媒(CCME)等四家在美國上市的中國公司股價大跌，最終導致被交易所停牌或摘牌。
這一次，渾水再次做空，摸到的魚是中國第一只在納斯達克上市的中國傳媒概念股——分眾傳媒。在一份長達79頁的報告中，最令人印象深刻的字眼就是：分眾傳媒財務問題堪比奧林巴斯。
報告指出：像奧林巴斯一樣，分眾傳媒在收購中，故意顯著地支付過高的收購價，自2005年以來在價值16億美元的收購中，通過這種行為減記11億美元，這相當于分眾傳媒目前市值的1/3。
“我們的研究顯示，分眾傳媒對一些從來沒有實際購買的公司，聲稱收購、減記和處置它。投資者應關注這些交易中現金的實際流向，及其報告結果的可靠性。”渾水公司的報告原文如是表達。
此外，報告還指出分眾傳媒欺詐性地將液晶廣告屏幕數量夸大50%，聲稱分眾傳媒對外宣稱LCD液晶顯示屏有17.8萬塊，而實際上只有12萬塊，嚴重夸大了實際規模。
在一直都比較敏感的分眾對好耶收購的問題上，渾水公司的報告也有所涉及，他們認為，分眾傳媒內部人士把分眾傳媒作為自己的交易對應方，在買入和賣出子公司好耶時獲利，數名獨立個體至少獲利7010萬美元，而股東卻虧損1.596億美元。
報告公布當日(11月21日)，分眾股價便應聲而跌。針對渾水的報告，分眾傳媒副總裁嵇海榮(微博)在接受記者采訪中表示：“之前分眾華南公司曾出現過一些可疑的人，他們不斷找公司業務人員索要很多資料和數據說要談合作，但在接觸過程中，工作人員發現這些人并不是真正為了談業務，事后合作也不了了之。而對于渾水公司發出的這份報告，我們之前一點防備也沒有。”
這場突如其來的危機，讓江南春、嵇海榮等人的電話“爆倉”。北京時間22日9時，江南春給諸位公司高管發出醒示：當晚出公告正面直接反擊，并于當日下午先發出一份中文聲明解釋回應。
分眾的陳年舊賬
對于渾水公司質疑的分眾傳媒夸大廣告液晶屏數量的問題，嵇海榮稱：“我們的17.8萬塊公共顯示屏包括兩個部分：一部分是樓宇液晶顯示屏，有12萬多塊，主要分布在寫字樓，另外一部分則是樓宇的數碼海報，有五萬多塊，兩部分不同的數據在財報里會合并到一起，財報的數據是正確的，這一點沒有什么可質疑的。”
記者查閱分眾傳媒財報顯示，2011年三季度來自于商業樓宇聯播網(包括電影院廣告網絡)的凈營收為1.336億美元，毛利1.059億美元。比二季度1.13億美元的凈營收增長18%，而二季度比一季度增長25%，該領域的運營業績表現良好。
至于渾水公司提到的幾點財務問題，嵇海榮直言不諱地表示：“這都已經是陳年舊賬了！因為2009年以后，分眾傳媒就再沒有進行過收購。”
2008年“3·15”期間，分眾無線被央視曝出“垃圾短信門”，此后，分眾手機短信業務持續下滑；2009年年初，受金融危機的影響，分眾在好耶廣告等互聯網業務也出現了虧損，分眾傳媒一度出現了業績下滑局面，股價也從年初的每股9元上下跌至每股5元左右。
2009年年中以后，分眾迅速做出了戰略調整，將互聯網廣告、手機短信等業務清理掉。開始專注于商業樓宇聯播網這一主營業務，但將這些不成功的業務剝離出去了，分眾為此也損失頗多。
“收購價格的高低取決于當時的市場情況，我們知道在2007年和2008年傳媒市場上的收購價格就差好幾倍，這是當時的市場供求決定的。” 嵇海榮告訴記者，比如，在互聯網廣告業務最熱的2007年，分眾傳媒以2.9億美元高位買入好耶廣告，好耶的收購是董事會根據投行的分析報告投票同意的，為了避嫌，董事會里包括江南春在內，與好耶相關人士都沒有參與投票，操作上并沒有違規。當時洽淡收購好耶廣告的還包括電通廣告等多家大公司，競爭很是激烈。
然而，市值高達2.9億美元的好耶，經歷金融危機之后，2009年權威第三方公司給予的估值僅為3500萬美元，此后好耶廣告的管理層出現了集體出走，2009年總裁楊炯緯帶領一批員工另立門戶成為MediaV，好耶廣告也陷入虧損的困境。
“2009年中，由于員工希望免費送股，而分眾管理層希望員工是以3500萬美元的價格入股，為了體現對好耶未來發展的信心，也為了說服好耶員工用現金入股，分眾CEO江南春和其他高管率先以該估值出資現金入股，從而成功地推動了好耶團隊也以現金方式入股，在分眾出售好耶給銀湖之前，2010年6月30日，權威第三方給予好耶的估值為3800萬美元。因此不存在低于市場價入股的問題。”嵇海榮表示。
夢斷“生活圈”
作為中國第一只在納斯達克上市的中國傳媒概念股，2005年7月分眾的上市在傳媒市場引起轟動，由于股價一飛沖天，媒體紛紛用“神話”來形容這次華麗上市。江南春夢想著打造一個“生活圈媒體”平臺，覆蓋目標消費者日常生活的各個角落——從寫字樓、公寓、賣場到電影院、互聯網、手機短信等各個環節。
上市后分眾也展開了一系列的收購，并購框架、聚眾，收購好耶、凱威廣告、璽誠傳媒、央視三維廣告，這讓分眾傳媒的業務涉足商務樓宇液晶電視、賣場廣告網絡、公寓電梯海報市場、無線廣告市場、互聯網廣告代理、戶外LED彩屏和電影院線媒體等領域。
然而，無論是樓宇液晶屏廣告、超市賣場廣告，還是電影院院線廣告，都是典型的節點式傳媒，傳媒專家、人民大學新聞傳播學院副院長喻國明認為：“節點型媒體最大的問題就是，受眾往往具有移動性，在媒體前的停留時間很短，而媒體播放的廣告內容是滾動播出的，內容的到達率是很難測算的，更不要說反復傳播了，如果沒有一定的頻次，媒體的商業價值就大打折扣。”而要實現其真正的傳播價值，就要充分聚合不同的戶外媒體資源，彌補節點型媒體覆蓋不夠、節點單一的不足。
通過一系列收購，分眾傳媒的業務形成樓宇、公寓、互聯網三個業務主線，形成圍繞人們生活各個節點都能夠接觸和到達的媒體圈，從而實現全方位的廣告包圍和聚合。
然而，一場突如其來的危機卻打亂了江南春的戰略部署：2008年的“垃圾短信門”和2009年好耶管理層集體出走，以及核心業務樓宇液晶屏電視業務表現疲軟，公司的整體業績出現下滑的局面，2008年11月分眾傳媒的三季報一出，股價狂瀉45%，從45美元跌到8美元，外界開始質疑和看空分眾傳媒的商業模式。
一時間，分眾傳媒面臨生死考驗。轉型成為必須的選擇。
2008年末，江南春重新出任CEO后，開始對分眾傳媒的業務和資產重組。剝離了賣場廣告網絡璽誠傳媒，放棄了曾收購規模較小的電梯海報廣告網絡；出售了互聯網廣告平臺好耶的股份。將樓宇、電梯和影院廣告作為分眾傳媒的核心業務。
2010年分眾傳媒又推出四大改革舉措：在一二線城市開展屏幕高清化運動；在三四線城市增加推行屏幕；在廣告內容上，引進了電影片花廣告、故事性廣告等提升關注度；在互動性上，聯手新浪推出品牌專區，與中國移動12580展開手機無線廣告合作。
在售出好耶廣告這樣的非核心業務資產后，2011年初蟄伏很久的分眾傳媒又以6100萬美元認購華視傳媒15%股份。分眾傳媒看重的是，華視的大眾公交移動電視網絡與分眾的樓宇、住宅、大賣場和超市電視網絡及影院網絡具有很強的互補性，這可為廣告主提供更全方位的傳播方案。
渾水“做空”失利？
一系列的轉型舉措，分眾傳媒的業績開始回升，2010年分眾傳媒股價很長一段時間在二十幾美元徘徊，而2011年年中，股價一躍飆高至30美元。
今年10月以后，分眾傳媒投資數千萬美元，率先在北京、上海、廣州、深圳、南京、成都、杭州七大城市更換新一代互動液晶屏幕。讓廣告內容不再是單向的傳送，而是可以進行互動。美國投資分析公司Zacks Equity Research最新發布投資者報告，甚至把分眾傳媒股票納入“強力買入”名單。
新生代調研公司副總經理肖明超認為，分眾傳媒的互動液晶顯示屏的出現更拉近了消費者與終端和銷售之間的關系，讓廣告更容易轉化為營銷體驗和銷售。“加上很多寫字樓本身就位于商圈附近，更近距離連接消費，在這樣的地方推出一些生活信息類的廣告或者促銷打折類的內容，消費者更容易將廣告信息轉化為營銷體驗和實際的消費。”
今年以來，中國概念股遭遇了多家美國做空機構的空前圍剿，目前已經有多達42家中國公司被停牌或勒令退市。2010年底至今，渾水公司逼迫中國企業綠諾科技于納斯達克退市，質疑東方紙業、嘉漢林業，致使其股價狂瀉。
這一次，渾水“做空”分眾傳媒，卻未能如前幾次那般順利。渾水的一份報告曾使11月21日分眾股價從上一收盤日11月18日的25.5美元跌至15.43美元，然而第二天，分眾傳媒股價并未因此而繼續下跌，最終以17.7元收盤。
北京時間11月22日，摩根斯坦利發表了投資分析報告，維持對分眾傳媒的“增持”評級，目標股價定為46.50美元。摩根斯坦利認為，市場對于渾水做空報告反應過激，因此創造了一次很好的買入機會。
高盛的報告則指出：2008年以來，分眾傳媒并未進行任何重大并購交易。我們認為，之后充足的現金流主要源自分眾傳媒的核心業務，而并不是持續并購。截至2011年9月底，分眾傳媒擁有現金及現金等價物6.1億美元，高于截至2010年底時的5.92億美元。
或許這次，渾水真的失利了，然而對于美國做空機構集中圍剿中國概念股，艾瑞咨詢首席分析師曹軍波認為，由于中國企業選擇海外上市，天然存在溝通上的障礙，這種物理屬性上的障礙則便利了做空機構對中國企業的圍剿，讓中國企業難以短時間內做出回應，只能任其股價下跌，而做空機構有可能聯合投行從中牟利。“當然，蒼蠅不叮無縫的蛋，之所以中國企業這個群體被集中圈定為做空目標，正是由于一些中國企業在誠信方面存在問題。這些企業不僅損害了投資人的利益，也損害了其他中國企業的利益。”易凱資本合伙人王冉表示。
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本文標題：分眾“反獵殺” 江南春“渾水之戰”
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